广州药业调研简报:大南药和大健康成就未来新广药

类别：公司研究 机构：中航证券有限公司 研究员：张绍坤 日期：2012-09-17

事件回顾:

近日,我们参加了广州药业在广州举行的投资者见面会,和众多的投资者一起,就公司的重大资产重组概况、未来发展前景展望等与管理层进行了充分的沟通,并在会后对“神农草堂”中医药博物馆进行了实地参观。

我们的观点:

重组后的新广药。按照之前的重组方案进行的话,广州药业将通过吸收合并白云山、发行股份购买集团资产后,实现广药集团的整体上市,再加上广州药业竭力打造的以红罐王老吉为主体的大健康产业,这就是新广药,而重组完成后的广药集团将会是一个纯粹的控股平台。从业务构成来看,新广药将由大南药和大健康两项业务驱动增长,而按照对红罐王老吉的经营预期来看,大健康产业的营业收入和净利润将通过较快的增长速度实现业务占比在短期内的大幅提升。而广州药业旗下的多项老字号品牌产品将会在重组后的更大的平台上焕发活力,从而带动大南药业务的稳定增长。

广州药业和白云山重组后的协同效应。广州药业的业务侧重于中药和医药商业,白云山侧重于化学原料药和化学制剂,两者重组完成后,无论是在中药等原材料的采购还是在药物的销售上,都会搭建一个统一的平台,新的管理体系建立后,其业务规模将大大增加。规模效应将会产生规模效益,受益于业务整合,公司在采购和营销环节的议价能力都会大大增强,在整合完成后的前五年,预计每年能够节省采购成本及营销费用各1亿,费用的下降会直接提升公司的销售毛利率和销售净利率,公司的盈利能力会进一步的增强。

红罐王老吉撑起大健康。2011年,加多宝经营的红罐王老吉终端销售达到180亿元,如今,广州药业通过法律手段收回了对红罐王老吉的经营权,作为大健康产业进行经营。加多宝在失去了红罐王老吉之后,迅速推出了红罐加多宝凉茶。截至到现在为止,红罐王老吉之争的唯一未解决的问题便是红罐包装专利权的归属,而从事态发展的状态来看,我们认为,红罐包装的争端短期内对两家公司的红罐凉茶的经营均不会产生重大影响。从5月28日收回红罐王老吉进行自主经营到今天为止,红罐王老吉的销售收入在10-12亿元左右,我们预计其全年的销售收入会达到28亿元左右。

风险因素:红罐王老吉销售低于预期的风险;重组进度低于预期的风险。

将预测的红罐王老吉的销售收入考虑进去的话,我们预计现在的广州药业12-14年EPS分别为0.63元、1.04元和1.43元,对应的动态市盈率分别为38.24倍、23.16倍和16.85倍,由于具体的资产重组时间及红罐王老吉的销售收入都存在一定的不确定性,我们暂时给予公司“持有”评级。