近期人民币对美元的这一波升值走势，颇有些令人意外。从去年四季度以来，国内就持续面临着资金外流导致的人民币贬值压力，在某些敏感时点，央行甚至被动在外汇市场中进行干预以保证人民币汇率的稳定。人民币在岸即期市场出现的这种逆转，到底是由什么原因造成的？短期逻辑在何处？

        近期人民币对美元的升值，短期逻辑有几个因素：一个关键因素是美元自身的贬值。美元指数从7月份高点84跌至78.8左右，目前在80附近波动，美元指数阶段下跌幅度接近5%；欧元兑美元从1.21美元左右升至1.30美元，升值幅度达到7.4%。

        第二个因素在于资金流向的变化。最新的数据显示，资金再次开始流入新兴市场区域。根据EPFR跟踪的全球资金流向，有资金持续流入新兴市场债券基金，近期俄罗斯卢布、印度卢比都逆转前期跌势，出现反弹。

        第三个因素是国内经济主体短期预期逆转。根据外汇管理局公布的数据，9月份银行代客结售汇出现63亿美元的顺差，而8月份为63亿美元的逆差。这个数据与调查反映的购汇意愿一致，9月的购汇意愿从61%下降至54%，恢复至2011年四季度人民币出现贬值预期前的购汇意愿水平；结汇意愿从63%小幅上升至68%。结售汇的量和方向变化，显示国内经济主体对未来汇率走势在短期内出现了逆转，目前这种预期的逆转并未形成趋势。从在岸市场的人民币远期汇率和离岸市场NDF汇率看，人民币处于贴水状态，这意味着人民币在未来仍存在贬值压力。

       第四个因素是国内外汇市场生态的变化，央行容忍升值而减少了对外汇市场的人为干预。2005年以来，人民币开始缓步升值，央行持续在外汇市场购汇形成外汇资产，并向金融市场投放基础货币，成为国内货币创造最为重要的传导机制。但最近一段时间以来，央行可能减少了对外汇市场的干预，加大了对人民币汇率升值的容忍度。一个证据就是央行资产负债表中，外汇资产和金融机构的外汇占款出现持续偏差。

        从近期人民币强势升值背后的长期战略看，种种迹象显示，人民币币值保持稳定或小幅升值应是长期战略。

        其一，从宏观经济角度看，经常账户结余占GDP的比例从8.8%跌至2%，决定国内货币创造机制要从非独立的外汇占款和商业银行系统乘数模式，向独立的公开市场操作机制和商业银行乘数转变。前者虽然导致货币政策失去独立性，但货币创造是基于实体经济需求的，有内生性，因此不易造成物价的大幅上涨，除非经济处于过热的状态。后者过度依赖于银行杠杆，流动性自上而下注入实体经济，容易造成货币溢出，导致实际货币供给超出潜在经济增速匹配的货币需求量，从而更容易造成通胀。货币创造模式的这种转化可能带来货币供给超出实际需求量的倾向，这一倾向会带来通胀压力，而解决这一矛盾的有效办法是可以通过增加进口来提高供给，并向海外输出人民币，从而缓解国内潜在的通胀压力。而向海外输出人民币一个基本条件就是保证人民币为硬通货，人民币要保持稳定，是符合中国经济长期发展的利益。

        其二，币值稳定更有利于推动人民币资本项目可兑换和人民币国际化。在国际化的过程中，不管是作为交易需求还是作为结算需求，保持币值稳定或升值是一个重要的基础性条件，从英镑、美元、德国马克、欧元、日元等国际货币的发展历程来看，国际化的过程也是币值强势的阶段。人民币的国际化过程也不会跳出这个基本经济规律。

        因此，在当前这个时点，应该长远考虑人民币汇率波动。人民币当前仍处于大周期的升值趋势之中，中长期内应保持人民币的币值稳定。

来源：中国证券报