9月份制造业PMI持平前值50.4%,继续保持2014年11月份以来的最高值状态,传统旺季下弱稳定,但企稳的基础仍旧不牢,特别是需求指数无明显改善,持续性仍需观察。其中(1)整体上看数据表现出制造业生产增长平稳,需求有一定支撑,产成品库存下滑的格局;(2)供需角度上看,产出继续回升,新订单指数仍处扩张区间,其中生产指数再次录得2015年7月份以来的新高,而新订单指数较上月小幅回落,但仍有支撑,供需差较上月小幅上升体现出企稳的基础仍旧不牢;(3)库存角度上看,原材料库存与产成品库存指数均收缩区间继续下滑,表明库存量持续减少;(4)价格上看,“金九银十”旺季叠加供给侧改革的加速推进,原材料购进价格指数为近五个月的新高,有利于PPI同比增速的进一步改善;(5)进出口上看,双双回升至扩张区间,其中进口指数环比涨幅更为明显,录得年内新高;(6)产业结构上看,高新技术产业和装备制造业表现高于制造业总体水平,更为重要的是两大领域的新订单指数均在53%以上,未来稳步增长有支撑,值得注意的是装备制造业中,汽车制造、铁路等领域表现又好于整体水平;(7)企业规模上看,大型企业扩张区间继续上升,但中小型企业收缩区间继续下滑。大型企业扩张可能与国有企业主动加码稳增长有关,中小企业的活动可能更代表真实的经济状况;(8)未来看,生产者经营活动预期录得五个月来的新高,高位继续上升,反映市场仍旧向好,由于需求无明显改善,包括新订单指标有所下滑,未来的持续强度仍具有不确定性。整体判断,当前制造业企稳的基础仍不牢固,后续仍然需要宏观政策的支持。

9月份非制造业商务活动指数再次回归上行通道,连续7个月位于53%以上的高景气区间。整体上表现为新订单上升明显,价格指数有所回落,业务活动预期高景气继续上升,且录得2014年9月份以来的最高值。结构上看,服务业较上月有所回落,但仍处扩张区间,其中邮政快递、零售、住宿、电信、互联网软件、银行等贡献较大。建筑业天气扰动因素衰退,生产旺季下高景气区间加快上升,其中室外作业的房屋建筑和土木工程建筑贡献明显。 当前来看,短期内需求虽有支撑,但已现下滑迹象,价格回升下生产也较为积极,但仍需警惕内在风险:一是企业降成本压力较大,反映原材料价格和运输成本上涨的企业比重持续增加,与中小型企业PMI收缩区间下滑相印证;二是传统行业去产能压力大,下半年力度又将加快,可能会对制造业PMI产生一定的拖累效应,本月黑色金属冶炼加工等领域新订单指数大幅回落。

未来看,短期内景气度仍有一定支撑,但持续性和强度仍有待进一步甄别。有利因素上看:一是政府预计进一步加快专项金融债和大力度推进PPP项目,而财政部即将公布的第三批PPP示范项目,不论是从数量还是金额上看,都将远超前两批,有望拉动制造业景气度继续上升;二是“金九银十”旺季下,需求端回升仍有一定支撑。不利因素上看:一是下半年供给侧改革将加快,传统行业对于制造品整体的拖累效应仍不确定;二是价格上涨持续性仍有待甄别,本月部分工业品价格涨幅收窄,螺纹钢等产品甚至由涨转跌。从大的宏观背景判断,9月份工业生产将延续8月企稳趋势,但仍属弱稳定,基础仍旧不牢,而生产端改善能否持续取决于需求的变化,总需求整体判断并无明显改善迹象。

从政策面看,9-12月财政支出的同比增长将大幅下滑,按照政府3%的预算赤字测算9-12月财政支出同比将会出现较大的负增长(-11.4%),而前8个月+12.7%。如果要使得财政支出保持正增长,则财政赤字必须扩大8309亿元,财政赤字率上升1.1个百分点以上,一般公共预算赤字率达到4.1%。我们预计财政赤字率可能会有所扩大,但提高1.1个百分点的可能性不大。另外一点可以通过盘活存量财政资金,去年盘活了7千多亿,但今年的量可能低于去年。因此,需要发挥PPP和专项金融债的作用,但二者都需要货币信贷政策的支持。虽然货币政策总体谨慎,但可能不得不偏向边际放松支持增长。货币政策仍然有操作空间。近期房地产调控的加强,也会缓解货币政策的压力。